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                                              2019半导体并购趋势预测
                                              发布时间:2019-01-16
                                              浏览次数:311

                                                半导体行业在2016年前后的最鼎盛时期之后,由于国际间政府审查严苛等一些原因,全球半导体并购从数量到个案金额都迅速下降。梳理2018全年发生的半导体M&A投资案,鲜少超过100亿美元,基本延续了2017年的态势。从国内到国际市场,半导体行业在今年都经历了上半年热火朝天、下半年寒风刺骨的两重境遇;国际局势错综复杂,在“近十年最糟糕一年”的2019,全球半导体行业并购的趋势又将如何?本文试以PEST分析略呈愚见。
                                                
                                                Figure 1 半导体收并购案协议总金额(2010-2017),来源:IC Insights
                                                Figure 2 半导体收并购案协议总金额(2016Q3-2018Q3),来源:Capital IQ
                                                
                                                一、政治因素(贸易限制、税收政策)
                                                
                                                出于政治考量以对垄断和国家安全的担忧,两起引人注目的高额并购案在2018年皆宣告流产:博通以1300亿美元巨额收购高通的邀约被美国政府一纸禁令否决,高通收购NXP的440亿大单美元也未获中国政府审批。与此同时,先后有华灿光电收购MEMSIC、闻泰科?#38469;?#36141;Nexperia、华?#35789;?#36141;Akrion等多宗我国企业主导的跨境半导体收购案,一时间舆论媒体纷纷打出“海外并购标杆”、“CFIUS审批首例”等字眼,群情激动。?#29575;?#19978;,这几起收购案都不是由我境内半导体企业直接出面完成的,其中或历时多年曲线部署,或经过周密且繁复的?#26102;?#36816;作,或借境外?#30001;踔了?#20844;司之手,等等方式,才终得见顺利交割的曙光。道阻?#39029;ぃ?#27427;喜固然,之余更应当低调地将成功经验运用光大才是。
                                                
                                                未?#27425;?#35770;中美贸易摩擦是否确能缓和,在半导体产业已经被各国明确为战略领域的前提下,美国对于中国的投资限制和?#38469;?#23553;锁必将?#20013;?#38500;美国以外,多国?#20005;?#20445;护主义抬头之势,国际间并购案受到的阻力必将更强;一国之内的并购虽然对于国内是集中资源、增强竞争力的模式,乐见其成,但对于别国?#35789;?#28508;在威胁,仍可能面临他国政府以反垄断审查等为?#38382;?#30340;阻挠。因此,未来全球半导体并购的个案规模将极大可能受到限制。
                                                
                                                美国自2018年1月开?#38469;?#26045;“30年以来规模最大”的?#26696;模?#33521;、德、法等?#20998;?#22810;国更是早于美国?#23548;势?#21160;前就表态减税并推进落?#25285;?#26085;本则进一步加快了进行中的减税步伐,此外,新兴市场国家如印度、阿根廷等也公布了减税计划。针对企业的税收得到不同程度的减免。以美国为例,不仅企业税率下调至21%,还大幅取消了对海外回流利润的征税——对海外回流的现金只一次性征税15.5%,对其他回流资产征税8%。?#21496;?#21560;引了大?#33499;?#23384;在海外的利润回流美国,仅2018年1季度,从海外回流美国的?#19978;?#32418;利于高达3400亿美元,创纪录高位。
                                                Figure 3 美国非金融企业在海外留存的利润占GDP比例,来源:U.S. Federal Reserve
                                                Figure 4 从海外回流美国的?#19978;?#32418;利占GDP比例,来源:U.S. Bureau of Economic Analysis
                                                
                                                据美国美林银行的调查显示,42%的企?#23548;?#21010;将回流现金用于收并购;美联储数据也支持了这一点,非金融企业的?#26102;?#25903;出在2018年一季度增长了140亿美元(?#32321;?#22686;幅3%)。美国企业在海外的现金分布集中于龙头科技股公司手中,其中尤以电?#26377;?#24687;半导体企业为主,如?#36824;?#24494;软、高通、英特尔等等。半导体产业已然高度集中,巨头多已完成对自身意义重大的收并购,并购标的所剩无?#31119;?#26356;进一步的强强整合将极度考验收购方的现金状况。半导体企业?#27835;?#29616;金的大量增加,无疑对于未?#35789;?#24182;购的开展是一大利好因素。
                                                Figure 5 标普500中拥有海外现金最多的企业,来源:Bloomberg
                                                
                                                二、经济因素(经济增长、利率、汇率)
                                                
                                                从整体的发展趋势来看,收并购案的数目与金额变化,与宏观经济年景是高?#26085;?#30456;关的;同时,因为协议?#20004;?#26131;最终完成存在时间差,收并购的颓势要较经济下行晚一些呈现。2018年,从美股三大指数到MSCI新兴市场指数,从各国债券到原油Bitcoin,都价值损失惊人;如果只?#35789;?#22330;表现,全球经济正在迈向一场衰退。贸易摩擦风险加剧,美元?#20013;?#24378;势,新兴市场货币大幅贬值、不少国家已出现严重金融危机,2019年全球经济放缓基本为定局,各行业要进行大?#30452;?#30340;?#26102;?#36816;作,自然会更为审慎。
                                                Figure 6 美国收并购案数目与金额变化曲线(单位:十亿美元,1985-2017Apr),来源:Factset
                                                
                                                美元已再次进入加息周期,迫于?#26102;?#22806;流的压力,各国央行也可能收紧之前的货币宽松政策。半导体是?#26102;?#39640;度密集型的产业,?#23548;?#19981;景气的企业对?#26102;尽?#23588;其是现金的需求会更胜从前,就将促生收并购的契机。以2018年Microchip收购Microsemi一案为例,合并后,公司资产负债表中的现金依靠新信贷额度与担保债券得到巨大改善,Microsemi先前未偿还的债务也于交易完成时一并结清。未来几年,美国公司债的到期量逐渐攀升,若半导体传统企业不能及时开拓新增长业务,而受困于宏观经济形势,则很可能成为收购待沽标的,喜忧难测。(大胆设想一下,效仿韩国半导体逆周期投资的操作,趁经济低潮期企业?#20048;?#20559;低、银行信贷利率尚低,正是可?#28304;?#20030;收购关键企业之际,近?#25307;?#24067;破产的Mapper或是不错的标的)

                                                Figure 7 2018-2028年美国债到期量(十亿美元,评级C~BBB+),来源:中金公司
                                                
                                                美元走强从另一方面也将推动半导体收并购:美元对欧元等其它货?#19994;?#27719;率一再上升,无形中令美国半导体企业跨境收购的?#26102;?#23454;力增强。与之类似,日元作为避险货币,在经济不确定期会兑美元升?#25285;?#36825;一态势在2018年日本半导体企业频频海外收购以复兴本土电子产业的计划中,也起到了推波助澜的作用。当然,如果预期本国货?#19968;岢中?#36208;跌,尽早采取海外投资的方式增?#25285;?#23545;于提振产业收购也不失为无心插柳之举。
                                                Figure 8 2018年日本海外收购高达1404亿美元,来源:Bloomberg
                                                
                                                三、社会因素(文化观点、人口成长)
                                                
                                                IPO?#40092;?#25110;被收购是创业公司实现流动性的两种机制,与之相关在创业文化上一直存有两种观点:一者往往视卖公司为失败,一定要持久保有独立经营;另者则更为接受卖公司和连续创业者。例如,深鉴科技被Xilinx收购,国内舆论就曾唏嘘不已。?#29575;?#19978;,具体情况具体分析下这两者肯定各有利弊,而一个直观的趋势就是,在高科技领域被收购已成为了相对更为主流的选择。
                                                Figure 9 美国IPO企业数与?#40092;?#31532;一天的平均涨幅(1980-2015),来源:Kauffman
                                                
                                                半导体企业原本?#22836;?#24120;?#35272;?#20135;业生态发展,当前的?#24405;际?#21019;业公司,如AI和物联网等领域,多是要赋能传统行业场景,因此存在被传统企业青睐收购的天然特质;其次,随着先进?#38469;?#33410;点的推进,半导体领域企业的研发成本与周期(?#35759;齲┒际?#36805;速增加,商业成功的不确定?#28304;?#22823;增加,IPO遥不可及倒不如被收购,整合到强大体?#30340;?#30830;保稳健发展来得?#23548;省?018年,英特尔收购了一?#39029;?#31435;于2015年、核心团队仅7人的初创公司Vertex.AI——后者专注开发?#26031;?#26234;能模型组件,短期内无法独立建立商业模式实现盈利,通过此?#38382;?#36141;,英特尔则获得了一支经验丰富的团队和知识产权,可进一步实?#30452;咴导?#31639;的灵活深度学习。未来,越来越多类似的?#38469;?#22411;初创公司,可能为半导体产业收并购的发展创造亮点。
                                                
                                                进入2019年后,人口与流量红利?#31034;。?#21322;导体周期的推动力停顿,需要5G、物联网、AI等新兴行业落地,才能成为下一轮半导体发展引擎。企业在布?#20013;?#39046;域、拓展公司业务多样化时,收并购通常是首要考虑的方式——据?#19979;?#23041;一项调查表明,相当数量的半导体企业,尤其是行业领先者仍然视交易为近期增长的必要条件,以及助力芯片制造商在产业变革中保持领先的重要战略。基于这个因素判断,未来半导体产业的收并购必将?#20013;?br />   Figure 10 美国 销售至终端用户的智能手机数量(2010-2020),来源:statista
                                                Figure 11半导体企业战?#26434;?#20808;级,来源:KPMG Semiconductor Outlook 2018
                                                
                                                四、科技因素
                                                
                                                摩尔定律走到尽头,半导体领域寻求?#24405;际?#21457;展方向的突破,在Beyond CMOS路径上,?#24405;?#26500;、新材料和新工艺的重要性日益凸显,?#24405;际?#19981;断发展并以惊人的速度出现,传统半导体企?#23548;?#26102;跟进最快捷的方式就是将成熟团队或企业收编旗下。梳理行业巨?#26041;?#24180;的收并购案,也印证了这点。
                                                Figure 12 英特尔、IBM和三星近年主要收购的公司,来源:crunchbase

                                                虽然,受累于宏观政治与经济局势的不确定性,但个人认为:尽管个案规模较难突破,或出于抱团取暖或逆势蓄力或迎来产业新机遇,未来几年预计半导体企业收并购还将有一波?#39034;?#28044;现。

                                              湖北十一选五规则
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